暴跌3000亿，“酱茅”变味？

酱油界的茅台也撑不住了。

自2021年初股价创出新高152元/股以来，海天叶巍股价一路走低截至2022年7月1日收盘，其股价为90.40元/股，在较高水平下跌约41%，市值相应蒸发近3000亿元目前市值4189亿元

这意味着，在过去一年左右的时间里，海地叶巍公司的市值几乎减半。

资本市场对海天叶巍态度转变的一个重要原因，来自于其刚刚发布的2022年一季报财报显示，海天叶巍2022年一季度实现营收72.1亿元，同比微增0.72%，净利润18.29亿元，同比下降6.36%，扣非净利润17.91亿元，同比下降5.49%

除了营收略有增长，一季报还显示，海天味业其他重要指标均有不同程度的下滑，尤其是海天味业主做的酱油产品一季度营收40.76亿元，同比下滑0.53%，令二级市场投资者担忧

一直以来，海天叶巍的市盈率在60倍左右，这是建立在年增长率超过10%的基础上的，尤其是占比超过50%的酱油业务一季报中，主营酱油业务收入不增反降，更大程度上降低了投资者的预期，进而引发了相应的股票抛售

很多投资者不禁要问:海天叶巍怎么了如果还持有这家公司的股份，会有「雷爆」的风险吗海天味业能否冲击高端市场

预计的下降

今年3月，海天叶巍发布了2021年年报，2022年一季报的下滑其实在这份年报中就有迹象。

2021年年报数据显示，海天叶巍经营性现金流净额为63.24亿元，同比下降9.02%，净资产收益率为31.63%，较2020年下降4.5个百分点其中，主营产品酱油实现收入141.88亿元，同比增长8.78%，占总收入的56.7%2022年第一季度，酱油产品收入占总收入的56.5%，略有下降

基于VRF协议的地图/照片网络

至关重要的是，海天叶巍净利润增速下滑是不争的事实2020年，海天叶巍归母净利润64.03亿元，同比增长19.61%2021年，海天叶巍归母净利润为66.71亿元，同比增幅仅为4.18%，为历史最低年报记录

在这样的情况下，从一季报的数据分析可以看出，2022年的趋势很可能与2021年相同，归母净利润的增长仍然是下降的结果。

另一组数字也可以看出海天香精行业目前存在的问题。

2022年一季报相对简单，但在2021年年报中，海天叶巍披露了销售渠道的数据由于这家公司是一家完全以销售渠道为主的企业，代理商占渠道销售额的94%以上，这意味着销售渠道数量的增加必然带动市场规模的进一步增长

财报显示，2019年之前，海天叶巍的经销商数量增长非常稳定，年均增长约700家但近两年经销商数量大幅增长，2019年增加1000家，2020年增加1250家

异常之处就在这里——由于海天叶巍对经销商采取的是先付款后发货的模式运营，如果正常运营，经销商数量的大幅增加会带来销售额的增加，从而提高利润的增长率可是，实际情况是，在经销商数量大幅增加后，海天叶巍的利润增长率正在下降，甚至成为负数

在我看来，这种不正常的现象是因为企业以前为了冲业绩，每年都要预算和维持自己的利润，不得不压很多货进渠道导致很多原来渠道的库存还没消化完，无法购买它必须为新增加的销售任务拓展新的渠道著名香港投资银行分析师林曦分析了子弹财富观

他认为，海天叶巍现在有一个很重要的问题:企业规模上来之后，内部管理应该跟不上海天叶巍的边际成本上升非常快，其年报显示成本的增加和使用有些蹊跷

林曦指出，从海天叶巍2020—2021年年报的趋势变化可以看出，其2022年的日子也不轻松换句话说，海天味业目前的衰落是可以预见的结果

比不上茅台。

长期以来，二级市场曾将海天味业比作酱油中的茅台。

对比同业数据可以看出，中炬高新2021年扣非净利润同比下降18.73%，天威食品同比下降62.43%，恒顺醋业同比下降62.28%而海天叶巍2021

因为酱油的酿造工艺与酿酒相似，海天叶巍早就被炒作资本市场话题的人列入名单。

基于VRF协议的地图/照片网络

很多人把海天叶巍当成其他行业高端白酒的替代品，炒作到市盈率超高的地步其实海天叶巍的真正价值和品牌根本比不上茅台林曦说

客观来说，海天酱油是当之无愧的行业老大，产销量连续二十五年全国第一，并遥遥领先于其他竞争对手，总产量达265万吨。

我们做过研究，我们都知道海地叶巍的产出中有多少‘水分’并不是他们虚报产量，而是海地叶巍严格按照发酵方法生产的天然酱油没有那么多大部分都是勾兑酱油，这是业内都知道的‘秘密’林曦对子弹财富观说

林曦进一步表示，普通酱油用色素和一部分酱油基料，加上氨基酸，其他调味品和纯净水勾兑而成，早已成为海天味业的主打产品换句话说，海天叶巍把一些添加剂和酱油基一起卖给消费者，就成了一笔大生意

当然，最近几年来由于何谦，李锦记等其他品牌的影响，海天叶巍也推出了不含添加剂的高端酱油，部分采用传统酿造方式酿造林曦说，他们发现这些高端酱油的产量非常少，这不是像海天叶巍这样的上市公司追求的生产目标

所以，相对于茅台通过控制酿造工艺和原料来增加价值的产品，海天叶巍的大部分酱油都没有时间能带来的价值，而少数能支撑这种价值的酱油因为数量的稀缺而价格不菲。

这种高端酱油的生产必然与上游供应链有关，很容易陷入恶性循环泥潭——效率越低，成本越高，毛利进一步降低甚至涨价也只是治标不治本

为了进一步提高单价，海天叶巍必须想办法推出能赚钱的高端酱油但是，酿造这种赚钱的高端酱油是需要时间的真正能保证其生产的手段还没有出现，最终的结果将难以预料

这是海天香精行业目前遇到的一个重要问题。

问题出在产品上。

近两年来，疫情的发展对海天酱油的市场产生了很大的影响毕竟海天味业的低端酱油大部分都是在国内大大小小的饭店，餐厅销售，而这部分to—b端的销售曾经占据了海天酱油特别重要的市场份额

但受疫情影响，各地停止堂食，导致2022年第一季度海天酱油销售停滞。

海天叶巍在调查记录中显示，2021年餐饮开业比例远低于2019年，而开业的餐厅上座率几乎不到之前的80%疫情导致餐饮渠道需求下降是不可回避的事实，但对于严重依赖餐饮渠道的海天叶巍来说，损失是巨大的

渠道消费者对产品需求的减少导致海天叶巍的增长速度逐渐放缓这种缓慢的增长一直持续到2022年第一季度，仅小幅增长不到1%，甚至其他重要指标都出现了一定的下滑

其实海天酱油唯一的解决办法就是提高产品质量林曦指出，长期以来，海天酱油是通过勾兑分批生产的可是，在当前追求健康的新消费需求下，如何优化传统酱油酿造工艺，生产出可批量生产的无添加剂高端酱油，是海天味业亟待解决的问题

在林曦看来，海天酱油只有努力在酱油，蚝油领域树立高端品牌形象，才能在市场上占得先机，也才能让消费者愿意购买高单价的商品。

换句话说，海天酱油的破局之路其实是高端品牌化，但高端品牌化不仅仅是宣传的功能，更是如何优化自身生产工艺的方式。

可是，这个高端酱油市场也有一场老虎大战。

酱油行业标准中，以每100ml产品中氨基酸态氮含量这一指标来区分酱油等级达到0.7g时为一级酱油，达到0.8g以上时为特级酱油

现在冲击高端市场的酱油企业都推出了鲜酱油，零添加，有机等产品，基本都属于超级酱油的范畴。

海天酱油的高端市场也标榜零添加，特级酿造，带来一定的品牌溢价在同类产品中，海天叶巍的酱油一直处于中高端地位，一度被消费者戏称为茅台，芝华士

可是，在调味品市场，海天叶巍并不是唯一一家布局高端酱油的企业信和，鲁花，何谦等品牌甚至比海天叶巍布局更早，如今已经占据了高端酱油的半壁江山同时李锦记，楚邦，Gaga等也是强劲的对手，每个人都想在高端市场分一杯羹毕竟高端酱油的市场规模已经近千亿

子弹钱观发现，高端酱油在广告上受到了一场激烈的竞争:推出了零添加，无防腐剂，无味精等噱头，以天价请来明星代言，但价格在20元以上的酱油销量仅占酱油市场总销量的20%左右。

可见这些噱头并没有俘获大部分消费者的心相反，巨额的广告和营销费用会拉低企业的利润率，造成部分企业增收不增利的现象

在天猫旗舰店，主打零添加的何谦高端酱油打折促销的信息随处可见，这也说明高端酱油市场的竞争超乎想象。

总的来说，海天叶巍虽然产品丰富，但主要覆盖中低端市场，品质仍有提升空间消费者将其定位为大众消费品牌，但缺乏高端认知要建立这种高端的认知，海天需要大量的时间和金钱才能成功

从中国调味品行业的整体发展来看，要想长期保持市场竞争力，保证产品质量和投资市场的口碑不变，企业的管理团队必须付出更多的努力和耐心毕竟一瓶真正好的酱油，一定是及时酿造出来的精品