8月至9月可能继续收缩8月至9月可能继续收缩

MLF利率如期维持不变，8月至9月可能继续收缩日前，央行继续收缩1000亿MLF，中标利率维持在2.95%不变，一定程度上冷却了市场对央行总量宽松的预期虽然1Y国有股的NCD利率比1Y—MLF利率低20bp左右，但并不一定会拉低MLF利率目前货币政策的量处于跟随市场，服从价目标的状态8月至9月，MLF将到期1.3万亿元考虑到央行未来将推出绿色金融定向支持工具，且该工具定价较MLF更为优惠，预计MLF继续收缩工作的概率较大

后续，与其担心央行是否会再次压低RRR，不如期待更多的定向控制工具最近，对于RRR是否会再次下调存在一些分歧我们认为:今年以来，财政收入增速快于支出增速2019—2021年3—5月财政收入平均复合增长率为3.6%，财政支出为—1.14%预计下半年财政支出还有一定增加空间预计央行下半年将推出一定规模的绿色再融资工具，比RRR降息更有针对性，有助于弥补基础货币缺口因此，此次RRR降息并不意味着宽松周期的开启在流动性没有受到明显挤压，其他管道的供水仍有保障的情况下，不宜过度期待总量宽松政策，而定向调控工具有望进一步发力

1Y国有股NCD利率创今年新低，一直处于超调状态受RRR减持利好因素影响，本周NCD发行利率进一步下降2.75%，创年内新低，较1Y—MLF利率低20bp2019年货币政策仍是正常化的一年，两者平均利差为17bp，即目前1Y国有股NCD利率已超我们预计，当MLF利率保持稳定时，将约束1Y国有股NCD利率下限，但持续低于1Y—MLF利率的情况可能会持续

R001的成交规模已经超过4万亿，要注意资金的脆弱性7月5日至16日，R001日均成交额突破4万亿元，反映出市场乐观预期此次RRR降息后的市场表现也表明市场情绪高涨可是，过度杠杆本身会加剧市场的脆弱性如果R001日成交量持续在4万亿元以上，一旦资金波动加大，就会引发市场的自我调整这可以参考今年1月中下旬的小钱荒

等待LPR登陆，并不足以基于商业原则将LPR赶下台原因如下:此次RRR下调使资本成本提高了130亿元，初步估算综合债务成本比提高了不到1bp从月度边际变化来看，6月20日至7月16日，中概股银行NCD利率下降20bp，净融资约2200亿改善中国银行综合负债的成本较小，仍不足以驱动LPR报价5bp的步长调整存款利率报价制度改革主要有利于1Y以上定期存款和存单的定价，但目前和1Y以内利率相对稳定，通知和协议明显上调作为LPR的报价机构，国有银行的核心存款成本仍然承压

下周供给因素将再次发挥作用，利率可能已经基本见底。利率突破的主要逻辑3